作為大概率危機(jī)的代名詞，“灰犀牛” 近期成為有關(guān)金融穩(wěn)定與安全的熱詞。
想象一下，若你身處非洲大草原，看到“體型笨重、反應(yīng)遲緩”灰犀牛在附近，你會覺得沒什么威脅性，然而你一不留神沒有盯住的時候，它憨直的路線、爆發(fā)性的攻擊力或許讓你猝不及防。
這恰好指出現(xiàn)今世界中最常發(fā)生的危險，不是偶然出現(xiàn)、難以捉摸的“黑天鵝”，而是平凡無奇卻蘊(yùn)含極大殺傷力的“灰犀?！?。
不斷攀升的金融風(fēng)險
近10年來，中國金融業(yè)增加值占比翻了一番，從2005年的4%迅速攀升至2016年的8.35%，已經(jīng)超過了美國等發(fā)達(dá)國家的水平，但是這很大部分是以實體經(jīng)濟(jì)下降為代價實現(xiàn)的。
金融資產(chǎn)規(guī)模的急劇擴(kuò)張必然伴隨著不斷攀升的金融風(fēng)險。
2008年全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)被普遍認(rèn)為是金融過度發(fā)展的結(jié)果。以此為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，對金融發(fā)展有利于經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)疑和批判之聲變得響亮起來。
比如諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主克魯格曼就認(rèn)為“金融業(yè)的過度發(fā)展弊大于利”“金融吸納了整個社會太多的財富與人才”。
國際清算銀行（BIS）對15個發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的33個制造業(yè)進(jìn)行了研究和數(shù)據(jù)預(yù)測，發(fā)現(xiàn)當(dāng)金融部門增長更快時，在有形資產(chǎn)比例較低或研發(fā)支出密度較高的行業(yè)中，生產(chǎn)率的增長往往會不成比例地減速。
“灰犀牛”影響中國經(jīng)濟(jì)
我們認(rèn)為近期影響中國經(jīng)濟(jì)的“灰犀?！敝饕腥唬?/p>
第一只“灰犀牛”：高企的企業(yè)杠桿率。
2008年為應(yīng)對全球金融危機(jī)對經(jīng)濟(jì)的沖擊，中國出臺了大量刺激性政策，通過對基礎(chǔ)設(shè)施的投資來拉動國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長，由此進(jìn)入了以高負(fù)債為主的加杠桿周期。
其中政府及大型國有企業(yè)承擔(dān)了主要部分的投資，從而導(dǎo)致相關(guān)企業(yè)杠桿率不斷增加。從總體上看，中國2016年總體宏觀杠桿已經(jīng)攀升到GDP的279%。特別是非金融企業(yè)杠桿率從2008年的98%迅速攀升到2016年的197%，高于美國等發(fā)達(dá)國家。
國際清算銀行的研究表明，當(dāng)信貸相對較低或金融部門就業(yè)比例適中時，較高的債務(wù)水平推動經(jīng)濟(jì)增長。但是這有一個閾值，超過這個閾值，金融就成為經(jīng)濟(jì)增長的拖累。
大量的證據(jù)表明，當(dāng)一個國家的政府、企業(yè)或家庭債務(wù)超過GDP的100％時，生產(chǎn)率增長會變慢。野村證券也通過總結(jié)以往金融危機(jī)的共同特征提出了著名的“5-30”規(guī)則，即一個國家如果5年之內(nèi)債務(wù)率上升幅度在30%以上，那么其發(fā)生危機(jī)的概率會大大提高。
第二只“灰犀?！保悍康禺a(chǎn)泡沫。
據(jù)IMF發(fā)布的報告指出，2016年全球各大城市的房價收入比排名前十的城市中有五個在中國，即北上廣深和香港。
再看房貸償付比，美國的居民房貸償付比從2007年金融危機(jī)爆發(fā)前的7.2%下行至2016年的4.5%，而中國居民的房貸償付比2016年已達(dá)到6.6%。
房地產(chǎn)泡沫是由多方面因素造成的，主要是土地存在一定的稀缺性、居民投資存在資產(chǎn)荒以及運(yùn)用了杠桿手段。另外，為對付2008年全球金融危機(jī)而出臺的大規(guī)模的刺激性措施直接導(dǎo)致了財政政策的過度使用和流動性過剩，致使房地產(chǎn)的過度市場化和房價過快上漲。
過多的信貸資源配置到了房地產(chǎn)領(lǐng)域，從而對實體經(jīng)濟(jì)尤其是中小型企業(yè)產(chǎn)生了一定的擠出效應(yīng)，并且損害了金融體系的資源配置和風(fēng)險管理功能。
第三只“灰犀?！保喝蜇泿耪吖拯c(diǎn)。
2008年金融危機(jī)以來，美聯(lián)儲經(jīng)過幾輪量化寬松政策，其資產(chǎn)負(fù)債表從8900億美元迅速擴(kuò)充到了4.47萬億美元，加上其它各國央行的同步擴(kuò)表，造成大規(guī)模的全球流動性過剩。
經(jīng)過近十年的修復(fù)，美國經(jīng)濟(jì)開始進(jìn)入上升期，美聯(lián)儲正試圖通過引導(dǎo)利率和匯率這兩個杠桿，控制“縮表”節(jié)奏和力度，退出量化寬松政策。
IMF 在最新一期《全球經(jīng)濟(jì)展望》中稱，美國的貨幣政策正常化進(jìn)程若快于預(yù)期，可能將引起新興市場的資本流入發(fā)生逆轉(zhuǎn)，加之美元升值，會對杠桿程度高、匯率釘住美元或資產(chǎn)負(fù)債表存在錯配的新興經(jīng)濟(jì)體造成相當(dāng)壓力。另外，當(dāng)前G7國家股市總市值占GDP的比重已經(jīng)再次接近2000、2008年時的泡沫峰值，而這之后市場都迎來了“崩盤”，給全球經(jīng)濟(jì)造成了巨大沖擊。
提前筑起安全墻
從這些維度看，中國的“灰犀?！币呀?jīng)隱約動起來了。在它向我們奔跑過來之前，關(guān)鍵的是應(yīng)該思考目前所能做的階段性行動,并采取必要的措施筑起安全墻。
慶幸的是，中國政府對金融“灰犀?！币延兴煊X，有所提防。
今年以來，金融去杠桿已成為了監(jiān)管部門維護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的核心舉措。
一方面，通過適度收緊貨幣流動性，提高金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債成本從而壓縮資金的套利空間；另一方面，強(qiáng)化宏觀審慎管理的力度，特別是正式將表外理財納入廣義信貸的監(jiān)控范圍，著重限制銀行表外業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)張。
7月份的全國金融工作會議更是提出了未來金融業(yè)發(fā)展的四條重要原則，即“回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化監(jiān)管、市場導(dǎo)向”，并強(qiáng)調(diào)“防范化解金融風(fēng)險，特別是防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險，是金融工作的根本性任務(wù)，也是金融工作的永恒主題”。
新設(shè)立的國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，也是為了能夠加強(qiáng)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、補(bǔ)齊監(jiān)管短板，加強(qiáng)對“灰犀?！钡姆婪? 對風(fēng)險問題的關(guān)注更加常規(guī)化。
在當(dāng)前向好的經(jīng)濟(jì)形勢下，我們不能心存僥幸，要防住時刻在身邊卻被忽略的風(fēng)險。相信防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線思維將會被放在更重要的位置，以確保經(jīng)濟(jì)的行穩(wěn)致遠(yuǎn)。
面對“灰犀?！?，我們希望不只是全身而退，最好是能化危機(jī)為轉(zhuǎn)機(jī)。禍兮福所倚福兮禍所伏，危機(jī)或許給我們帶來想象不到的機(jī)遇！
（轉(zhuǎn)載自：中新社官微國是直通車；作者：浙江天堂硅谷資產(chǎn)管理集團(tuán)管理合伙人兼金融研究院院長 郭豐）
